De implosie van de Silicon Valley Bank zal de rest van de economie misschien niet meeslepen. Maar 15 jaar na de grote bankencrisis, is het duidelijk dat het op een dag allemaal opnieuw kan gebeuren.

Het faillissement van de Californische Silicon Valley Bank (SVB) op 10 maart ging gepaard met een déjà vu: dalende aandelenmarkten, de oproep om kalm te blijven, de redding van durfkapitalisten, de beloften van grondige onderzoeken … De val van de SVB zal de rest van de economie misschien niet meeslepen, maar één ding is zeker: vijftien jaar na het failliet van Lehman Brothers kan het zomaar opnieuw beginnen.

Als een politiek leider blijft hameren op wat evident lijkt, mogen we beginnen twijfelen of dat wel waar is. Toen de Franse minister van Financiën Bruno Le Maire op 13 maart, na het zoveelste bankenfaillissement in de VS, uitlegde dat “alles in orde was” voor de Franse banken wist de de financiële wereld meteen hoe laat het was en haastten ze zich naar de reddingsboten.

Drie dagen eerder beleefden de Verenigde Staten de grootste bankencrisis sinds 2008: Silicon Valley Bank (SVB), een instelling gespecialiseerd in het financieren van start-ups, ging failliet. Na een weekend van kunstgrepen van de Amerikaanse politieke en monetaire autoriteiten, kijkt iedereen met een bang hart voor naschokken naar de financiële wereld. Voor de camera’s probeert meneer Le Maire vertrouwen en sereniteit uit te stralen. Maar de grijns is krampachtig: “Rustig aan,” zegt hij tegen de investeerders. “Kalmeer en kijk naar de realiteit. De realiteit is dat het Franse banksysteem niet is aangetast. Er is geen verband tussen de Franse en de Amerikaanse situatie”, concludeert hij, als een brandweerman wiens slang enkel olie op het vuur spuwt. “De Franse banken lopen geen risico.”

Deze instorting is niet te wijten aan “fouten” in de marge van het systeem, maar aan de wantoestanden die inherent zijn aan haar normale werking.

Terwijl een golf van paniek de beurzen overspoelde, gaven politieke leiders de gebruikelijke verklaringen. Ten eerste was de SVB geen bank zoals de andere. “Het was niet die typische Wall Street-sfeer vol ruwheid en opgestroopte mouwen. Werken bij de SVB voelde meer als werken voor een technologiebedrijf dan voor een bank”, vertelde een voormalige SVB-medewerker aan de Financial Times.¹ Met andere woorden, aangezien de SVB een andere cultuur had dan de gewone banken, zouden haar moeilijkheden de andere instellingen zeker niet raken. Maar toen het artikel in de Financial Times verscheen, had de ineenstorting van de SVB al haar sporen achtergelaten in Zwitserland. De Zwitserse centrale bank moest ingrijpen om Crédit Suisse — een volkomen traditionele bank — niet te laten imploderen. Daarna werd die gedwongen overgenomen door de bankreus UBS.

Tweede manier om de crisis te verklaren: zij zou voortkomen uit het laakbare gedrag van individuen die als een Atlas de lasten moeten dragen. In 2008 waren trader Jérôme Kerviel en financier Bernard Madoff in de ogen van de media de “rotte appels” van een verder onberispelijk systeem. Enkele dagen na het faillissement van de SVB startte het Amerikaans gerecht een onderzoek tegen de bestuurders van de onderneming. De centrale bank van het land, de Federal Reserve (Fed), kondigde ondertussen aan dat ze aan introspectie zou doen, om te begrijpen “hoe ze de bank heeft kunnen laten instorten”.²

Ideologische kunstgrepen

De resultaten van deze onderzoeken zullen waarschijnlijk minder spectaculair zijn dan de aankondiging ervan. Want terwijl de deskundigen discussiëren — zal er besmetting zijn? Is dit een nieuw “2008”? — vermijden de Amerikaanse en Europese leiders het belangrijkste punt: of het nu morgen gebeurt of later, een nieuwe grote crisis is aannemelijk, om niet te zeggen onvermijdelijk. Dit is niet te wijten aan “fouten” in de marge van het systeem, maar aan de wantoestanden die inherent zijn aan haar normale werking. In de centrale banken komen alle tegenstrijdigheden van het systeem samen en het is hun rol om dit vierkante wiel te doen draaien.

De SVB stond op de zestiende plaats van de Amerikaanse banken. Toch bezweek ze aan een vrij alledaagse gebeurtenis in de geschiedenis: een bankrun, d.w.z. hun klanten kwamen massaal en onbesuisd hun geld opnemen en de bank kon dat niet aan. Maar het systeem is nu zo nauw verweven dat een triviale gebeurtenis het hele bankwezen bedreigt. Uit schrik dat die bankrun zich zou uitbreiden, besloten de monetaire autoriteiten om de SVB te sluiten. Twee dagen later was het de beurt aan de Signature Bank, gespecialiseerd in cryptocurrencies. Het ministerie van Financiën van de VS kondigde toen aan dat het 25 miljard dollar (23 miljard euro) aan garanties beschikbaar stelde om tegemoet te komen aan de mogelijke noden van andere instellingen, om hun aandeelhouders gerust te stellen. Daarnaast waren er twee uitzonderlijke maatregelen: een volledige waarborg voor alle SVB-rekeningen — terwijl het federale depositogarantiestelsel normaal beperkt is tot 250.000 dollar — en een door de Fed ingevoerde nieuw noodmechanisme (het Bank Term Funding Program, BTFP).

De SVB is gespecialiseerd in de inherent risicovolle financiering van start-ups. Tijdens de Covid-19-pandemie boomde de technologiesector enorm en de bank profiteerde ervan om haar overvloedige contanten te investeren in langlopende obligaties (of schuldpapieren) met een laag risico, met name staatsbons van het ministerie van Financiën van de VS. Maar vanaf 2022 sloeg de situatie in de techsector om en kregen start-ups het moeilijk om fondsen te werven. Dat kwam doordat het soepele beleid van de Fed, met erg lage basisrente, na lange tijd werd teruggedraaid. De liquiditeitsstroom is geleidelijk opgedroogd met zes opeenvolgende verhogingen van de rente, van 0% tot 4,75% in ongeveer een jaar tijd. De start-ups hebben vervolgens hun rekeningen bij de SVB aangesproken.

Vanaf 2022 droogde het goedkope geld van het soepele monetaire beleid van de Fed grotendeels op. Daardoor moesten startups hun rekeningen aanspreken.

Om deze grote en onverwachte opnames op te vangen, moest de SVB snel de opgebouwde obligaties verkopen. Het probleem was dat de waarde van deze obligaties door de stijgende rente sterk was gedaald. Dat principe is welbekend op de obligatiemarkten (waar schuldpapier wordt verhandeld). Wanneer de rente stijgt, zijn de nieuwe obligaties rendabeler dan de oude, waarvan de prijs mechanisch daalt wanneer ze op de markten worden doorverkocht. Door de grote verliezen op de doorverkoop van SVB-obligaties, in de grootteorde van 2 miljard dollar, verloren de klanten hun vertrouwen en namen ze haastig hun tegoed op … en zo ging hun bank failliet.

De VS-autoriteiten zijn nog roekelozer geweest door het toezicht op de banken nog te beperken. Dat toezicht was een van de eisen na de financiële crisis van 2008, maar had sowieso al een beperkte reikwijdte. In 2018 besloot de regering van Donald Trump de drempel waarbij een bank onder verscherpt toezicht komt te staan, te verhogen van een totaalvermogen van 50 miljard dollar naar 250 miljard dollar. De SVB zat onder deze drempel, dus ze was van de radar van de autoriteiten verdwenen …

Maar de ineenstorting van deze instelling wijst ook op de verantwoordelijkheid van centrale bankiers.³ Sinds de terugkeer van de inflatie in de loop van 2021 staan zij voor een dilemma. Na een jarenlange renteverlaging om economische activiteit te stimuleren na de subprime- en Covid-19-crisis, hebben ze de rente terug verhoogd, om de inflatie te bestrijden. Een foute diagnose. Want de belangrijkste oorzaken van de recente inflatie zijn niet monetair, maar structureel. Ze vloeien voort uit de reorganisatie van de waardeketens, de stijgende energieprijzen en de geopolitieke situatie. Bovendien hebben de monetaire autoriteiten, door de belangrijkste rentetarieven te verhogen, dezelfde fout gemaakt als tijdens de financiële crisis van 2008: ze hebben het effect van het monetaire beleid op de stabiliteit van het bankwezen en het financiële stelsel onderschat.

Het was nochtans bekend dat hogere rentevoeten aanzienlijke moeilijkheden zouden opleveren voor actoren die politiek veel machtiger zijn dan de kiezers: investeerders, wiens portemonnee is opgefokt door jaren van makkelijk geld. Door een plotselinge stijging van de rente dreigde de sector verstoken te worden van liquiditeit, waarvan die inmiddels afhankelijk was geworden.⁴ Vóór maart 2023 beschouwde de Fed de inflatie als de grootste bedreiging. Maar het faillissement van de SVB zou daar wel eens verandering in kunnen brengen. Ze hebben nu twee opties: streng blijven, ondanks het toegenomen risico van instabiliteit; of een “pauze” of zelfs een verlaging van de rente inlassen, om te voorkomen dat nieuwe financiële actoren in moeilijkheden komen. Alles wijst erop dat de donkere wolken die zich samentrekken over de banken hen ertoe zullen brengen het tweede alternatief te kiezen.

Hogere rentevoeten leveren aanzienlijke moeilijkheden op voor actoren die politiek veel machtiger zijn dan kiezers: investeerders, wiens portemonnee gespijsd werd door jaren van makkelijk geld.

De Fed heeft al een einde gemaakt aan de verminderingen van haar balanstotaal, een essentieel onderdeel van de monetaire verstrenging die ze had ingezet, door effecten te verkopen die aanvankelijk waren aangekocht om de stabiliteit van de financiële markten te waarborgen. In coördinatie met het Federal Deposit Insurance Corporation en het ministerie van Financiën van de VS, heeft de Fed de liquiditeitskraan weer opengezet om de banken te redden die door de ineenstorting van de SVB waren getroffen.

Tussen donderdag 9 maart en woensdag 15 maart werd bij de Fed 164,8 miljard dollar geleend, meer dan het record van september 2008 (111 miljard dollar). Binnen vier dagen was het nieuwe BTFP al 11,8 miljard dollar waard. Volgens de bank JP Morgan zou het bedrag aan liquiditeit dat zo werd verstrekt, kunnen oplopen tot 2000 miljard dollar.⁵ Op 15 maart hadden de noodkredieten al de helft van de balansvermindering van de Fed tenietgedaan. Op zondag 19 maart, duidelijk bezorgd dat de geldopnames besmettelijk zouden zijn, zette de Fed een instrument in dat tijdens de crises van 2008 en Covid-19 werd gebruikt: swaplijnen, een instrument waarmee andere grote centrale banken dollars kunnen verstrekken aan instellingen die daarom vragen.

Opnieuw kiezen de autoriteiten ervoor om investeerders te steunen “koste wat het kost”. Daarmee voeden ze een van de langdurige bedreigingen voor de wereldeconomie: die van de explosie van speculatieve zeepbellen, opgeblazen door de liquiditeit die de centrale banken sinds 2015 in het kader van hun zogenaamde “onconventionele” beleid hebben geïnjecteerd.

De terugkerende crisis dwingen autoriteiten tot overheidstussenkomst. Zowel in Amerika als de EU wordt het dogma van ‘marktneutraliteit’ in de feiten ondergraven.

De prijs van dit alles: steeds ongemakkelijker wordende politieke en ideologische kunstgrepen. De politieke en monetaire autoriteiten willen het voortbestaan van een onhoudbaar systeem kostte wat het kost nog wat langer garanderen. Maar de terugkerende crises dwingen hen steeds vaker om tot een door hen verafschuwde oplossing te komen: tussenkomst van de overheid. Daarmee ondermijnen ze natuurlijk alle beginselen die ze hadden verdedigd als garantie voor het “optimaal” functioneren van de economie. In de nasleep van de subprimecrisis leidde het “onconventionele” beleid van de centrale banken tot een stortvloed van liquiditeit in de markt en de financiële sector: een operatie die nochtans verboden is door de orthodoxe economie. In Europa werd de eurozone bedreigd door de staatsschuldcrisis van 2010-2011 en vervolgens door de Covid-crisis. Dat maakt de Europese Centrale Bank (ECB) nerveus en om de cohesie te bewaren zal ze dan ook vanaf 2021 de rente van de Europese staatsschulden beheren, zonder dit ooit institutioneel op zich te nemen. Zo ondergraaft ze de facto het dogma van de “marktneutraliteit”.

Een voortaan aangestuurde economie

Op dit gebied heeft de SVB-crisis een aantal vernieuwingen opgeleverd. Om in aanmerking te komen voor de preferentiële financieringsvoorwaarden van de Fed moeten financiële actoren gewoonlijk aandelen van hoge kwaliteit (laag risico) in onderpand geven, zoals staatsbons of obligaties. Dit noemen we “collateral”. De spelers krijgen liquiditeit ter waarde van de marktwaarde van de verpande aandelen.

Nu, onder de nieuwe noodfinancieringsregeling, verandert de regel. Deze keer accepteert de Fed aandelen als onderpand tegen hun oorspronkelijke (of nominale) waarde, wat volledig afwijkt van de orthodoxie van centrale bankiers. De waarde van aandelen is politiek geworden. En dat past meer in het plaatje van een geleide economie dan van de vrije markt. Maar men wilde de devaluatie van obligaties door de stijgende rente, die tot het faillissement van de SVB leidde, zo pijnloos mogelijk maken, door geld uit het niets te scheppen. Dat bedreigt ook veel andere onvoorzichtige financiële actoren die niet voldoende hebben geanticipeerd op de monetaire verstrenging.

De financiële wereld is een koortsachtige wereld. De Amerikaanse bankencrisis vertaalde zich dan ook snel in een paniek op de beurs die de Europese banken trof. De bezorgdheid richtte zich aanvankelijk op Credit Suisse, dat al in de problemen zat en in de categorie zit van systeembanken die “too big to fail” (te groot om failliet te gaan) zijn, heel nauw verbonden met de internationale financiële wereld. De ECB zei echter op 16 maart dat ze de geplande renteverhoging voor die dag toch zou uitvoeren, maar uitte ondertussen onzekerheid over de toekomst: “Het is in dit stadium niet mogelijk te bepalen welke weg we moeten volgen”, verklaarde ECB-voorzitter Christine Lagarde.⁶ Deze pirouette verhult nauwelijks de steeds duidelijker wordende meningsverschillen binnen de ECB en de Fed: Aan de ene kant zijn er de “haviken” die bezorgd zijn over het bestrijden van de inflatie, en aan de andere kant de  “duiven” die zich zorgen maken over de gevolgen van renteverhogingen voor de financiële stabiliteit.⁷ Deze verschillen weerspiegelen de tegenstrijdige doelstellingen van de ECB tussen monetaire en financiële stabiliteit. De keuze om de rente te blijven verhogen belooft weinig goeds voor de stabiliteit van het Europese bankwezen.

De keuze om de rente te blijven verhogen belooft weinig goeds voor de stabiliteit van het Europese bankwezen.

Sinds de crisis van 2008 lijken de Amerikaanse en Europese monetaire autoriteiten een stormloop te hebben ingezet, die door het faillissement van de SVB alleen maar is versneld: steeds meer verantwoordelijkheid nemen voor de schade die is veroorzaakt door de nalatigheid van de financiële actoren en het verzekeren van hun risico’s zonder compensatie. Zelfs als dat betekent dat ze moeten afwijken van de marktorthodoxie die ze normaal verdedigen. Die paradox ontging de Amerikaanse hedgefondsmanager Kenneth Griffin niet: “De Verenigde Staten zouden een kapitalistische economie moeten zijn, maar die stort nu in voor onze ogen.”⁸ Hetzelfde zou wel eens voor Europa kunnen gelden.

Oorspronkelijk gepubliceerd in Le Monde diplomatique, april 2023. Volgens de overeenkomst die LMD en Lava in 2022 aangingen, herneemt Lava een keer per maand een artikel in het Nederlands.

1. Tabby Kinder en Antoine Gara, ‘”It is not cut-throat like Goldman Sachs”: SVB’s culture in focus’, Financial Times, Londen, 16 maart 2023.
2. Brian Quarmby, “US Fed faces internal probe over Silicon Valley Bank failure”, 14 maart 2023, https://cointelegraph.com.
3. Jean-Marie Harribey, Esther Jeffers, Pierre Khalfa, Dominique Plihon en Nicolas Thirion, Les Banques centrales, apprentis sorciers à la manœuvre, Éditions du Croquant, coll. Les partis pris de la Fondation Copernic, Vulaines-sur-Seine, 2023.
4. Lees Frédéric Lemaire, “Pouvoir d’achat, emploi… Faut-il craindre l’inflation?”, Le Monde diplomatique, maart 2022.
5. “Les banques américaines ont emprunté 165 milliards de dollars à la Fed en une semaine”, Les Échos, Parijs, 17 maart 2023.
6. “François Villeroy de Galhau écarte le spectre d’une crise financière en Europe”, 17 maart 2023, www.latribune.fr.
7. Zie ook Radhika Desai, “Inflatie: de olifant in de kamer”, Lava 23, december 2022.
8. Harriet Agnew, Laurence Fletcher en Patrick Jenkins, “US capitalism is ‘breaking down before our eyes’, says Ken Griffin”, Financial Times, 13 maart 2023.